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新和成(002001):研发驱动成长 龙头之势已成

发布时间:2019-11-08    研究机构:中泰证券

  投资要点

  全国精细化工龙头,研发驱动持续成长

  公司是一家从事营养品、香精香料、高分子新材料和原料药生产和销售的国家级高新技术企业。在研发技术等优势驱动下,公司已成长为全球四大维生素生产企业之一、全国大型的香精香料生产企业和维生素类饲料添加剂企业。目前,公司已在全国布局四个现代化的生产基地,深耕营养品、香精香料、高分子新材料和原料药四大板块,未来有望进一步成长为全球精细化工的引领者。在本篇报告中,我们聚焦于公司营收占比最大的营养品板块,其他业务及成长点将在后续报告中展开介绍。

  全球维生素龙头,需求底部未来可期

  公司的营养品业务主要包括维生素及蛋氨酸,该板块2018 年营收比重为66.07%;其中,维生素A 和维生素E 两个产品是公司营养品板块营业收入的最主要来源。

  维生素A 价格高位震荡,海外装置频出问题。公司维生素A(粉)产能为1 万吨。

  2018 年,公司维生素A 产品供应量约占全球总需求的22%,为全球第二大供应商。

  维生素A 生产壁垒较高,全球仅6 家企业生产。公司掌握关键中间体柠檬醛合成技术,打通了维生素A 全产业链生产工艺,是全球维生素A 行业龙头。短期来看,随着国内生猪养殖产业底部回暖和Q4 海外采购带动,维生素A 产品价格或维持高位;长期来看,海外竞争对手装置老化,生产过程频出问题,公司竞争力正不断提升。

  维生素E 价格走出底部,公司业绩带来弹性。公司维生素E(粉)产能为4 万吨。

  2018 年,公司维生素E 产品供应量约占全球总需求的20%,是全球第二大供应商。

  供给端,帝斯曼整合能特科技,行业供给端迎来拐点,将从长期角度引领维生素E价格走出底部;需求端,国内生猪养殖产业呈底部回暖趋势,利好未来产品价格;成本端,间甲酚供给紧张,抬高竞争对手生产成本,有望催化产品价格上行。公司维生素E 业务有望充分受益于产品价格上行,有望给整体业绩带来向上弹性。

  公司还拥有生物素、维生素D3 等其他维生素产品,丰富了营养品板块的产品结构。

  蛋氨酸:十年磨一剑,今朝试锋芒

  公司现有蛋氨酸产能5 万吨,计划三年内再投建25 万吨,整体产能扩产至30 万吨。

  蛋氨酸作为氨基酸市场供应量最大品种,2018 年全球需求量约为128 万吨,需求增速约5%。蛋氨酸合成工艺技术壁垒极高,公司通过十年积累,一期5 万吨蛋氨酸产能于2017 年投放,并已实现满产满销。未来,公司将投资49 亿元再建设25万吨蛋氨酸生产线(二期10 万吨,三期15 万吨)。全部达产后,公司蛋氨酸总产能将步入行业第一梯队。同时,蛋氨酸业务也将成为公司营养品板块的又一支柱。

  蛋氨酸意义深远,公司产品树有望拓展。精细化工企业核心竞争力在于合成技术,而成长空间又取决于所掌握合成技术的丰富性以及可拓展性。公司现有维生素及香精香料产品合成工艺主要基于丙酮-乙炔产业链,蛋氨酸投产标志着公司成功切入氢氰酸产业链,该产业链下游包括多种新材料及医药中间体,或将打开公司成长空间。

  营养品板块:技术成就龙头地位,资本投入或迎来释放期公司山东及黑龙江基地深度布局营养品业务。根据公开环评报告资料显示,公司山东和黑龙江基地涉及的营养品板块的品种包括VB2/VC/VB6/ VB12。同时,为实现产业链一体化集约化发展,公司维生素E 产品的生产将逐步搬迁至山东潍坊基地。

  蛋氨酸板块,产能逐步提升。二期10 万吨固蛋项目计划在2020 年上半年投产。

  盈利预测:预计19-21 年公司营收分别为85.52/128.16/153.16 亿元,归属净利润分别为25.70/36.29/46.42 亿元,PE 分别为17/12/10,给予“买入”评级。

  风险提示:山东和黑龙江基地项目进展不达预期;维生素等产品价格大幅下滑。

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