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新和成(002001)三季报简评:业绩同比回升环比微降 在建工程再次大增新项目投产在即

时间:19-10-24 00:00    来源:中信建投证券

事件

公司于2019 年10 月23 日发布2019 三季报,Q3 单季公司实现营收18.98 亿元,同比下滑8.22%,环比下滑7%;实现归母净利5.50 亿元,同比增长15%,环比下滑15%;实现扣非后归母净利5.43 亿元,同比增长30%,环比下滑5.6%。

简评

Q3 业绩同比增长,主因VE 价格同比回升

公司业绩同比增长,主要由于VE 价格同比增幅较大,2019 年3季度VA、VE、固体蛋氨酸均价分别为371、48.9、17.8 元/kg,同比变动幅度分别为-3%、27%、1%。从报表来看,①公司营收规模虽同比缩减,但毛利率同比上升10 个百分点至47%,使毛利润同比增长17%,绝对增幅1.33 亿元;②19Q3 期间费用+税金及附加合计为2.85 亿元,同比增加0.18 亿元;③19Q3 投资净收益0.11 亿元,同比减少0.43 亿元。上述三项合计增厚公司归母净利0.72 亿元,与归母净利同比增幅0.71 亿元基本吻合。

业绩环比下滑,主因淡季影响、VD3 价格下滑及投资收益缩减

公司业绩环比下滑主因Q3 淡季销量环比下滑以及VD3 价格环比降幅较大,VD3 Q3 均价 226 元/kg,环比下滑24%;VA、VE、及蛋氨酸价格基本稳定,环比变动幅度分别为1%、4%、-5%。从报表来看:①营收环比下滑,毛利率环比持平的情况下,公司毛利润环比下滑5 个百分点,绝对降幅0.51 亿元;②投资净收益环比下滑0.70 亿元。上述两项合计下滑1.2 亿元,与公司业绩环比绝对降幅0.95 亿元相比贡献了主要降幅。

在建工程再次大增,新项目投产在即

公司三季报在建工程再次大幅增加26%至79.7 亿元,在建工程/固定资产比值达到154%,成长属性更加凸显。在建工程主要为25 万吨蛋氨酸项目、山东产业园项目、麦芽酚项目及黑龙江项目。公司蛋氨酸2 期10 万吨、麦芽酚项目、山东VE 搬迁项目及黑龙江项目均已进展至中后期,某些项目已经开始试车,预计将在今年底明年初陆续投产贡献业绩增量。

VA:BASF 复产状况影响后续价格走势

近期VA 价格主要受BASF 停产事件影响:6 月份BASF 因冷却装置故障导致VA1000 和AD3 两种维生素粉产品停产,预计将于11月恢复生产,但4 季度开工率较低;2020 年上半年预计开工率将有所提升,但仍将显著低于事故之前的开工率;2020 年下半年还将进行停产改造。由于猪瘟影响逐步见底,明年预期将迎来边际改善,需求端复苏的情况下,供给端按照BASF的预计,其全年的供应都将受到影响,因此明年VA 价格中枢可能将高于今年。

VE:行业格局转好,回归精细化工合理盈利区间大势所趋8 月20 日,DSM 收购益曼特完成工商变更登记,DSM 对能特的收购最终宣告落地,此举将使DSM 掌控能特科技及部分中小厂商(因其中间体依赖能特供应),行业将重回DSM、BASF、新和成(002001)、浙江医药4 大家族格局,集中度显著提升。从2018Q3 开始,VE 连续3 季度均价处于40 元以下的底部区域,严重偏离精细化工合理盈利区间,后续不论从行业集中度提升角度还是DSM 老产能减量供应角度,行业格局都将逐步迎来好转,长期来看VE 盈利状况将逐步回归合理盈利区间。

蛋氨酸:中短期反倾销提振价格,长期静待供需拐点到来

2016 年下半年开始,蛋氨酸价格即开始一路下跌,2018 年4 月以后更是跌破20 元大关,2019 年4 月初创出16.9元的历史新低后有所反弹。10 月初蛋氨酸反倾销听证会举行,当前反倾销裁定尚未最终落地,据饲料行业信息网消息,初步裁定或于12 月落地。据反倾销报告书,原产新加坡、马来西亚、日本的蛋氨酸在国内市场份额约50%左右,一旦被认定为倾销,中短期势必对价格存在提振作用。但长期来看,我国蛋氨酸新增产能数量较大,包括新和成二期10 万吨、三期15 万吨、南京安迪苏18 万吨、紫光10 万吨、和邦5 万吨,虽然部分新增产能存在不确定性,但与国内每年10 余万吨的净进口相比,我国大概率将逐步转变为蛋氨酸净出口国,行业长期还需静待供需格局的反转。公司现有产能5 万吨,另有二期10 万吨和三期15 万吨布局,将成长为行业新晋寡头。

预计公司2019、2020 年归母净利分别为23.7、32.5 亿元,对应PE 18、13 倍,维持买入评级。