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新和成(002001):生猪存栏环比回升 维生素需求好转在即

时间:19-12-19 00:00    来源:群益证券(香港)

结论与建议:

月初农业农村部发布消息,在国家及地方政策刺激下,生猪生产出现转折性积极变化,生猪存栏和能繁母猪存栏双双探底回升,11月份二者环比分别增长2%、4%。维生素及蛋氨酸是公司主要盈利来源,下游细分需求中猪饲料影响最大,在保障猪肉价格回到合理水平的背景下,未来生猪养殖规模势必会不断扩大,从而带动维生素及蛋氨酸需求增加,重启景气通道,叠加公司当前多个项目已进入试生产阶段,2020年业绩增长无忧,维持“买入”评级。

饲料需求复苏,营养品料景气回升:19 年中报显示公司营业利润中营养品占比61%%,香精香料占比30%,营养品中以VA、VE 及蛋氨酸为主,三者下游需求以饲料需求为主,其中猪饲料占比最高。近年受非洲猪瘟、猪周期及环保因素影响,生猪存栏量减少,其中19 年前10 个月生猪累计存栏量同比下降29%,拖累VA、VE 及蛋氨酸需求增长,价格难以上涨。

受生猪存栏量减少,19 年生猪价格大幅上涨,截止当前生猪价格达33.72元/公斤,较前期高点仍有所回落,但仍同比上涨157%。猪肉价格上涨,肉类需求转移,禽类价格同样出现上涨,其中白条鸡最新零售价格为27.08 元/公斤,同比上涨20%。一方面政府政策鼓励,农业农村部指出确保2020 年年底前猪肉产能基本恢复到接近常年水平,2021 年恢复正常;另一方面受猪肉及他肉禽类价格上涨刺激,自发养殖规模将扩大,饲料需求势必会增加,从而带动营养品景气回升。

行业格局稳中向好,营养品价格中枢料上移:由于VA、VE 及蛋氨酸合成工艺复杂、技术壁垒高,中小企业难以进入,产能集中在少数几家供应商手中,其中VE 行业CR4 达62%、VA 行业CR4 达78%、蛋氨酸行业CR4达84%,均属寡头垄断市场,行业未见新晋竞争者,且头部企业集中度呈提升时态。VA 方面,19 年6 月巴斯夫VA 冷却塔发生氨泄漏事故,当前低负荷运行,20 年下半年存在停产改造预期,料20 年VA 中枢价格同比上升;VE 方面,帝斯曼整合能特科技产能,整合行业格局,同时其装置存在停产升级预期,另外帝斯曼瑞士工厂20 年一季度预计减产20-25%,不排除影响致二季度,叠加原料间甲酚供给偏紧,VE 盈利能力有望提高;蛋氨酸方面,4 月商务部对原产于新加坡、马来西亚及日本蛋氨酸进行反倾销调查,而国内蛋氨酸对外依赖度超5 成,其中超7 成进口来源反倾销区域,若反倾销申请成功,国产蛋氨酸进口替代,将带来量价齐升。

多个项目相继试车,助力公司业绩增长:公司公告显示,黑龙江生物发酵项目已处于试车阶段,该项目包括15.1 万吨结晶葡萄糖、5167 吨麦芽糖浆、500 吨叶红素、3 万吨己糖酸及6 万吨山梨醇,投资额约36 亿元,达产后预计贡献营收20 亿元。同时,公司山东新建2 万吨维生素E 项目试车及产品认证同步进行,计划今年基本完成,该项目投资额约21 亿元,达产后预计贡献营收17.83 亿元。此外公司在建项目还有25 万吨蛋氨酸项目、山东产业园项目、麦芽酚等项目,除二期15 万吨液体蛋氨酸外,绝大部分有望20 年建成投产,贡献增量业绩。

盈利预测:我们预计公司2019/2020/2021 年实现净利润23.2/28.8/34.7亿元,yoy-24.7%/+24.2%/+20.6%,折合EPS 为1.08/1.34/1.62 元,目前A 股股价对应的PE 为20.5/16.5/13.7 倍。鉴于公司产品周期景气度向上,未来发展潜力巨大,维持“买入”评级。

风险提示:1、公司产品价格不及预期;2、在建项目进度不及预期。