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新和成(002001):旺季滞后叠加补库存 量价齐升业绩同比大幅增长

时间:20-04-13 00:00    来源:中信建投证券

事件

公司于4 月10 日晚发布2020Q1 业绩预告,报告期内公司实现归母净利8.7-9.7 亿元,同比增长70-90%。

简评

旺季滞后叠加补库存,量价齐升业绩同比大幅增长报告期内,公司业绩同比大幅增长,主要由于维生素A、维生素E、生物素等产品销售价格与销售数量较上年同期有增长。由于疫情影响,2020 年一季度VA、VE、生物素、蛋氨酸等产品价格均有不同幅度上涨。除价格因素外,维生素行业传统4 季度为旺季,然而根据我们的模型测算,19 年4 季度公司业绩与旺季销量无法完全对应,20Q1 业绩与以往淡季销量也无法完全对应,因此我们认为19Q4 旺季有部分销量滞后到20Q1。此外,新冠肺炎疫情影响下,下游对于不确定性的担忧也使行业显现出一定的主动补库存行为,推高的产品销量。

全球疫情持续,供给端压制因素仍存

维生素:University of Minnesota 报告指出,维生素各品种中,VA、VE、烟酸/烟酰胺、B2、泛酸钙的欧洲产量产比较高,分别达到65%、42%、43%、25%、20%。据我们统计,欧洲维生素生产商DSM、BASF、安迪苏、龙沙的生产基地主要位于德国、法国、瑞士、瑞典。据博亚和讯报道,海外工厂已有产量下降等情况。

蛋氨酸:全球蛋氨酸产能主要分布在欧洲、美国、亚洲三地,其中欧洲约33%、美国约20%、亚洲近50%,欧洲主要分布在比利时、德国、法国、西班牙。当前欧美疫情持续发酵,将可能对行业供给产生一定程度的影响。

维生素A:疫情冲击,BASF 供给恢复及扩产计划值得重点关注维生素A 生产商基本集中在欧洲、中国,DSM VA 装置分布在瑞士、瑞典,BASF 位于德国路德维希港,安迪苏位于法国,上述3 者合计产能2.4 万吨,占行业总产能的62%。维生素A 供给自2017 年底BASF 事故后一直处于紧平衡状态,行业库存一直处于较低水平。2019Q4 由于行业预期年后BASF 供给有望逐步恢复,再叠加BASF下半年的扩产计划,因此普遍对年后价格看空,造成年前备货并不充分,年后遭遇疫情冲击措手不及引起价格持续上行。当前欧洲疫情进展情况下,一方面后续供给存在不确定性,另一方面BASF 是否能够如期恢复产量,扩产计划是否按期进行也具备了较强的不确定性。

维生素E:行业已处紧平衡,欧洲占有效产能比重达到50%维生素E 生产商基本集中在欧洲、中国,DSM VE 装置位于瑞典Sisseln,BASF 位于德国路德维希港,欧洲产能占比约31%。VE 行业由于此前的间甲酚供应紧张、DSM 收购湖北能特停产改造等因素,行业存在大量的停产产能,名义产能29 万吨的情况下,剔除停产产能,行业实际有效产能仅为18 万吨左右,而需求达到17 万吨,实际已经处于紧平衡状态。疫情影响下湖北能特短期复工概率较小,欧洲产能占实际有效产能比重已经达到50%。

维生素D3:欧洲、印度各占10%产能,关注后续开工情况维生素D3 生产商主要集中在国内,花园生物为行业龙头,具备产能5000 吨,另有扩产项目3600 吨饲料级VD3粉、540 吨食品级VD3 粉、1200 吨25-羟基VD3 粉项目,及上游纯品VD3 油、胆固醇、羊毛脂等项目,构建上下游一体化产业链。除国内厂商外,海外主要是欧洲DSM、印度Fermenta,两者各占行业约10%市场份额。近期行业因工厂产量下降价格出现上涨,后续需重点关注欧洲、印度疫情进展及对供给端的影响。

三季报在建工程再次大增,新项目投产在即

公司三季报在建工程再次大幅增加26%至79.7 亿元,在建工程/固定资产比值达到154%,成长属性更加凸显。

在建工程主要为25 万吨蛋氨酸项目、山东产业园项目、麦芽酚项目及黑龙江项目。公司蛋氨酸2 期10 万吨、麦芽酚项目、山东VE 搬迁项目及黑龙江项目均持续进展,某些项目已经投产或开始试车,预计将在2020 年陆续投产贡献业绩。

预计公司2020、2021 年归母净利分别为45、46 亿元,对应PE 13、13 倍,维持买入评级。