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新和成:维生素龙头业绩反转,蛋氨酸、新材料业务打开成长空间

发布时间:2016-06-15    研究机构:申万宏源

全球精细化工龙头,四大业务协同发展。公司主营维生素,同时积极发展香精香料、蛋氨酸、以PPS为代表的新材料、原料药等高技术业务,形成四大业务板块协同发展。在维生素领域,公司是全球前三的维生素生产企业。香精香料、PPS、原料药等业务近年来快速发展。蛋氨酸投产在即,进口替代空间巨大。

养殖景气提升带动饲料消费,维生素需求提升。维生素主要下游为饲料领域,受益于国内外养殖产业链复苏,国内猪、鸡养殖在栏数量触底回升,同时下半年肉类消费高峰来临,饲料消费需求快速增长,从而带动维生素需求量上升。同时养殖毛利率提升,下游对饲料价格敏感度降低,有利于扩大工业饲料使用量以及维生素的添加量。

维生素供给收缩,公司作为VA、VE龙头,业绩弹性最大。VA、VE经过多年竞争,行业有效产能集中度持续提升。VA受BASF柠檬醛供给不足影响,供给受限价格从89元/千克涨至360元/千克;VE由于西南合成、北沙、海鑫等产能长期停滞,能特扩产低于预期,天成化工环保原因导致VE中间体双乙甲酯短缺等一系列原因支撑报价至90元/千克。公司拥有VA、VE有效产能各6300、36000吨,全球市占率超20%;养殖景气传导加中间体短缺、环保政策影响,VA/VE供需格局持续改善,VE价格每上涨10元/kg,VA价格每上涨50元/kg,将分别增厚公司EPS0.12、0.21元。

蛋氨酸进口替代空间巨大,公司蛋氨酸项目预计年内投产。蛋氨酸是鸡和奶牛的第一氨基酸,全球CAGR6%,我国蛋氨酸自给率低,进口替代空间巨大。公司在山东建设10万吨蛋氨酸项目,一期5万吨项目预计年内投产,将成为新的利润增长点。

香精香料、新材料PPS业务亮点频现,快速增长。公司香精香料业务在总营业收入中占比25%,保持稳步增长,毛利率也逐年提升。主要客户涵盖联合利华、宝洁等日化巨头,未来将向高端化、高价化发展。PPS产品技术含量高,具有多种优异性能,下游需求强劲。

国内PPS消费量呈快速增长态势,但进口依赖度大。公司5000吨纤维级PPS装置满负荷生产,并正在扩产1万吨/年的产能,2015年基本实现盈亏平衡;注塑级PPS和PPS改性复合材料客户认证进展顺利。同时又可与已完成中试的1000吨/年PPA材料形成良好互补,共同成为公司新材料战略布局的重要节点。

盈利预测与估值:预计公司2016-2018年营业收入分别达到65.34、82.42、95.23亿元,归母净利润分别达到18.42、19.29、20.30亿元,对应EPS分别为1.69、1.77、1.86元/股,当前股价对应PE为11、11、10倍,公司是维生素全球龙头,业绩反转弹性大,新业务发展顺利。首次覆盖给予“买入”评级。

风险提示:1)维生素涨价幅度和持续时间不及预期;2)香精香料、蛋氨酸、新材料等新业务发展不及预期。

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